KKR对全亿健康的收购只是冰山一角，在超4000亿规模的中国药店零售市场中，早已有着高瓴、鼎晖、春华等大型PE机构的身影。

21世纪创新资本研究院 研究员 申俊涵 北京报道

近日，一笔医药流通领域大型交易的官宣，引发人们对药店零售行业的关注。

5月13日，基石资本宣布，将持有的全亿健康股份悉数转让给一家大型知名私募股权投资机构，本次交易为近年中国医药(600056,股吧)流通领域最大的控股型并购交易。

据了解，全亿健康在2016年由基石资本发起设立，也是基石资本的第一起创设型控股并购投资。五年多来，基石资本在全亿健康项目上倾注大量心血，其先后投资接近30亿元，并派多人深度参与公司运营。

2017年10月底，全亿健康宣布获得数十亿元的B轮融资，由弘毅投资领投。此轮融资后，弘毅投资成为全亿健康第二大股东。此次交易，弘毅投资也将持有全亿健康股份一同出售。

21世纪经济报道记者从业内知情人士处获悉，全亿健康的买方正是国际PE巨头KKR。“连锁药店属于现金流较好的不动产，规模较大适合PE投资。同时，对比来看，美国药店零售行业的整合度较高，对美元PE来说，在中国市场收购相应资产，有进一步整合提升的信心和空间。”另外一位PE界业内人士对记者分析说。

这笔交易背后，是资本对药店零售广阔市场的长期看好。根据米内网及前瞻产业研究院的统计数据，从2012年到2019年，中国零售药店药品销售额由2268亿元增长到4196亿元，平均年复合增速为9.2%。近年来零售药店药品销售额增速有所下滑，但整体仍然保持较高和稳定的增速，市场发展空间广阔。

这个超4000亿规模的大市场中，已经出现益丰药房(603939,股吧)、老百姓(603883,股吧)、大参林(603233,股吧)、一心堂(002727,股吧)等多家上市公司。21世纪经济报道记者梳理发现，上述头部药房连锁企业在成立早期或IPO后，都有着投资机构参与的身影。

比如益丰药房早在2008、2009年时就获得今日资本的早期投资；一心堂在2010年6月获得弘毅投资、君联资本的联合投资；大参林在2015年曾获得鼎晖投资、摩根士丹利的共同投资；老百姓在2015年IPO后，于2019年引入方源资本、春华资本。

另外，有些投资机构甚至亲自下场，深度参与公司的孵化和运营，比如基石资本发起的全亿、高瓴旗下的高济等。在资本搅动下，医药零售行业的市场竞争格局是怎样的？群雄逐鹿中，谁又能笑到最后？

基石投入30亿元“养成”全亿健康 KKR接盘前完成新基金募资

基石资本成立于2001年，目前管理资产规模已经超过550亿元。秉着“集中投资、重点服务”的理念，基石资本敢于在看好的赛道砸下重金，甚至进行控股型投资。全亿健康即是基石资本进行控股型投资的主要案例之一，更确切地说，这是一笔创设型控股并购投资。

2014年，基石资本投资了移动医疗项目全值药房，该公司创始人吴兴华此前曾担任“药店第一股”海王星辰的首席执行官。投资时，基石和吴兴华对医药零售行业进行了深入交流。随后，基于对医药零售行业的研究以及吴兴华团队的认可，2016年，基石资本出资10亿元和吴兴华团队迅速组建了全亿健康。

近年来，全亿健康通过“资本+管理+机制”的模式快速发展，接连收购江苏南通济生堂、浙江温州一正药房等零售药店。除了收购外，全亿健康近两年也加快了开新店的速度。目前，全亿健康在全国拥有约2500家直营药房，是国内销售额排名前十的药房连锁企业。

对于公司目前的运营情况，基石资本投资部董事兼全亿健康副总裁陈书燕在接受采访时曾表示，公司目前发展态势良好，主要经营数据已进入医药连锁行业第一阵营，并且已有计划登陆境内或者境外资本市场。

作为公司创始大股东的基石资本，在全亿健康项目上倾注大量心血。机构先后投资接近30亿元，并派多人深度参与公司运营。基石也为全亿设计开放了融资平台，2017年8月，全亿健康获得由弘毅投资领投的数十亿元B轮融资，弘毅也由此成为全亿健康第二大股东。

在资本搅动下，药店零售行业概括来说逐渐形成四大主流派别。-视觉中国

基石资本为何选择在此时出手全亿健康股份？基石资本副董事长兼全亿健康董事长林凌公开表示：基石资本并非不看好医药连锁行业的发展和全亿健康的未来，此次出售更多是基于基金投资期限的考虑。未来基石资本还会持续加码大健康、大消费产业的投资。

而此次交易的买方，则是素有“华尔街收购之王”称号的KKR。一位PE界业内人士对21世纪经济报道分析称，KKR的接盘或许是基于多方面的考虑。

首先，从宏观环境来说，美元放水，很多美元基金都募集了大量资金。今年4月，KKR宣布完成亚洲四期基金的募集，成为亚太地区规模最大的私募股权基金，基金规模达到150亿美元。按照过往惯例，KKR亚洲基金一般会有1/4到1/3的比例投入到中国市场。如此推算，该只基金将为KKR在中国的投资新增约40亿美元甚至更多。“干火药”备齐后，自然希望尽量寻找优质资产出手投资。

其次，KKR对医疗健康行业并不陌生，在中国市场也早有并购投资布局。2018年9月，KKR曾宣布在中国成立全新医院投资管理平台公司仁康投资。仁康投资将通过收购、医院扩建和整合，与KKR共同引入顶尖医疗资源和管理经验，为平台内的医疗服务供应商提升服务能力与运营效率。当时，KKR还宣布仁康投资已收购中国医院管理公司和天医管的多数股权。

第三，连锁药店属于现金流较好的不动产，并且整体规模较大，适合PE进行投资。对比来看，美国药店零售行业的整合度较高，对美元PE来说，在中国市场收购相应资产，有进一步整合提升的信心和空间。

高瓴、鼎晖、春华等争相入局 4000亿药店零售市场并购当道

KKR对全亿健康的收购只是冰山一角，在超4000亿规模的中国药店零售市场中，早已有着高瓴、鼎晖、春华等大型PE机构的身影。

21世纪经济报道记者统计发现，过去十多年里，不少机构都参与对药店零售企业的投资。它们中有些选择跟头部企业合作，有些资本方则选择自己躬身入局，成立并购为主的连锁平台。

比如益丰药房最早在2008年成立时就获得今日资本的天使投资，2009年，今日资本又陆续对益丰进行A轮、B轮投资。2015年，益丰正式IPO；一心堂在2010年6月获得弘毅投资、君联资本的联合投资，并于2014年上市；大参林在2015年曾获得鼎晖投资、摩根士丹利的共同投资，后于2017年IPO；老百姓在2015年IPO后，于2019年引入方源资本、春华资本；亲自下场参与的案例则包括，基石资本发起的全亿、高瓴旗下的高济。

资本的热烈追逐，主要是因为看好药店零售行业连锁化率大幅提升后带来的规模效应和盈利空间。据了解，中国药店零售市场长期存在低行业集中度的特点。近年来，相关数值虽有所提升，但相较美国、日本等成熟市场，仍处于较低水平，未来有着较大的整合空间。

国家药监局数据显示，截至2020年底，全国共有超过55万家药店，药品零售连锁化率从2013年的36.57%提高至2020年的56.50%。同时，有研报数据显示，国内TOP10连锁的市占率从2015年的13.56%提升至2019年的20.22%。

而美国药店的连锁化率从1990年的不到40%增至2019年的87%，TOP3连锁药店的市场占有率接近90%，日本TOP10连锁药店的市场占有率达到70%，所以国内药品市场的整合才刚刚开始，头部连锁药企仍有提升市场占有率的巨大空间。而且由于药品的标准化程度较高，连锁药店扩张之后，也能够降低采购成本、管理运营成本等，形成规模效应。

连锁药店的扩张，通常有新开门店、兼并收购、加盟等方式。兼并收购是十分重要的一种方式，一位医药行业业内人士对21世纪经济报道分析称，主要原因在于，国内药店总数量已经相对饱和，从2011年到2020年的十年间，国内药店总数量保持在四五十万家的状态，整体保持缓慢增长的态势。

“药店都有一定的服务半径，要么是在居民区旁边，要么是在医院旁边。现有药店都有既定的覆盖范围，想在合适的位置开新店并不容易，除非是在新城区。当增量红利越来越少时，连锁药店的扩张走上存量整合的并购路径。”他说。

同时对中小药店来说，也有着被并购的动力。据了解，随着新版 GSP 的推行和监管政策的日益严格，单体药店及中小型连锁药店企业的软硬件投入成本不断加大，加之人力成本、房租成本的提升以及采购议价能力的缺乏，单体药店及中小型连锁药店企业的经营压力日益增大。当自身盈利能力不足，被行业龙头收购无疑是更好的选择。

所以在并购当道的药店零售行业，自然有着资本参与行业整合的热度。另外，随着数字化、信息化程度的提升，药店将不仅仅是传统药店，它还意味着半径2公里内的社区服务中心，也有着较大的发展想象空间。

四大流派争霸，未来谁主沉浮？

在资本搅动下，药店零售行业概括来说逐渐形成四大主流派别。一是，以国药、华药、上药为代表的大型国有批发兼零售企业，它们作为医药流通领域的三大巨头，原本就拥有丰富的工业产品资源和完善的物流配送体系，在药店零售业务开展上拥有资源优势。

二是，从区域型开店起家的民营企业，如老百姓、益丰、大参林、一心堂等；三是，资本发起的后起之秀，以并购为主，如基石、高瓴旗下的全亿、高济；四是，京东、腾讯、阿里控股或参股的线上、线下零售药店布局。

21世纪经济报道记者采访发现，这四大流派的企业各有优势，资本参与度较高的民营药店连锁企业尤其惹人关注。“现在很多龙头民营企业已经走向上市，背后也都有投资机构的站队支持。未来，行业更多的将是二级市场公司整合的机会。”一位业内人士对21世纪经济报道记者说。

据了解，除了已经上市的老百姓、益丰、大参林、一心堂等数家公司，现阶段，还有湖南怀仁、山东漱玉平民等连锁药房企业计划上市。上述人士认为，整个行业未来预计会有大概十几家上市公司。

对民营药店连锁企业来说，发展关键在于扩张后对门店的精细化管理和供应链资源整合。企业如果聚焦在一定区域内进行门店并购、稳步扩张，管理成本较低，比较容易实现盈利。但如果在全国分散进行并购，公司将面临盈利压力，管理难度也较高。

以上市公司老百姓和益丰为例，截至2020年底，老百姓构建了覆盖全国22个省，共计6533家门店的营销网络，其中直营门店4892家、加盟门店1641家。2020年，老百姓归属于上市公司股东的净利润约为6.21亿元，同比增长22.09%。

益丰则采取“区域聚焦，稳健扩张”的策略，截至2020年底，益丰在湖南、湖北、上海、江苏、江西、浙江、广东、河北、北京九省市共开设了5991家连锁门店（含加盟店635家）。2020年，益丰归属于上市公司股东的净利润约为7.68亿元，同比增长41.29%。

对比来看，益丰虽门店数量少于老百姓，但由于相对的集中经营，公司净利润高于老百姓，净利润增速也几乎是老百姓的两倍。

由于连锁药店的产品标准化程度高，也吸引了一些PE机构亲自操盘药店连锁平台，比如出现了全亿和高济。PE机构做这件事的优势在于，其擅长并购整合和资本运作，能够帮助品牌进行并购扩张。但在精细化管理层面同样面临一定挑战，同时，基金通常是有存续期的，面临来自LP的退出压力。相对来说，拥有常青基金的高瓴，有更长的忍耐时间做这件事。

另外不容忽视的是，随着医药电商的崛起，京东健康、阿里健康、叮当快药等有线上、线下资源的药品零售平台也逐渐兴起。尤其是去年在疫情的影响下，其规模也进一步得到发展。

对京东健康、阿里健康来说，有原来电商体系的流量入口和物流资源支持，做药店零售具有相对优势。以京东健康为例，从2017年至2019年，医药和健康产品为京东健康贡献了八成以上营收，2020年，该业务板块创收近170亿元，同比增长超过70%。

但对叮当快药这种创业型公司来说，发展仍面临一定挑战。因为药品毕竟不像外卖那样高频，即时配送、自建物流送药形成较高的成本压力。而且现在线下药店网络已经比较完善，美团、饿了么等平台上也有线下药店入驻，整体来说，其参与竞争的压力较大。

为此，叮当快药在全国性扩张的同时，也在增值服务方面下功夫。叮当快药创始人兼董事长杨文龙在去年公司完成10亿元B+轮融资时曾表示，资金将主要用于加快公司战略项目“千城万店”的城市布局。同时，叮当快药在夯实 “快医”“快药”服务基础上，通过建立个人健康大数据，结合AI等高科技手段推出“快检”“快险”以及慢病健康管理等创新服务，与股东泰康等多家保险公司构建“医+药+检+险”健康生态。