来源：时代在线

　　作者：黄嘉祥

　　国家市场监管总局的一次罕见点名与上交所的一份监管函，再次将贵州茅台（600519.SH）推至聚光灯下。

　　12月24日，国家市场监管总局发布关于加强2021年元旦春节期间市场价格监管的通知。其中提及，要加强价格监测预警，密切关注市场价格动态，特别点名要密切关注消费量大的茅台等名优白酒。当天晚间，贵州茅台又收到上交所的监管工作函，但并未披露具体内容。

　　12月25日，贵州茅台董秘办相关工作人员接受时代周报记者采访时表示，本次收到的上交所监管工作函与股权划转及小股东举报捐赠事情均无关联。此次收监管函是常规提醒事项，不涉及重大事件，是可以不用披露的，“最近公司受关注度比较高，交易所提醒公司做好相关工作，（茅台）是不存在问题的，不用过度解读”。

　　尽管如此，但上交所在此时下发监管函，还是极大刺激了市场神经。

　　“大家都非常关心，也纷纷猜测内容，现在不公告内容，反而让大家更加疑惑，也会影响到二级市场，为提高信息透明度理应公告。”12月25日，一名贵州茅台的小股东对时代周报记者透露，监管函下发后，其亦与贵州茅台董秘刘刚进行沟通，刘刚则回应称“再跟上交所沟通一下”，而根据多位茅台小股东从上交所方面获得的反馈，上交所将在两个工作日内公布监管函内容。

　　就在监管函下发前一天，12月23日晚间，贵州茅台控股股东茅台集团向贵州省国有资本运营有限责任公司（下称“贵州国资运营公司”）无偿划转贵州茅台4％的股份。这是茅台集团一年时间里第二次向贵州国资运营公司无偿划转股权。上一次股权划转是在2019年12月底，划转股权份额同样是4％。

　　这是茅台集团2020年对贵州“输血”不断的缩影之一。今年11月，茅台集团在上交所发行150亿元公司债，用于收购同为贵州国资旗下的贵州高速公路集团有限公司（下称“贵州高速”）股权、偿还有息债务等。今年以来，贵州茅台公开的捐款项目合计达13.9亿元。这也引发了小股东的质疑，多名茅台中小股东正联合起来，拟发起集体诉讼。

　　12月25日，酒类专家肖竹青对时代周报记者表示，茅台是贵州经济支柱企业，现金流和信用都非常好。过去茅台只是产品经营的载体，现在它还是政府的一种投资平台。如今，茅台一连串的动作只是起点，未来或将对贵州当地债务化解起到更加重要的作用。

　　两度划转8％股权

　　时隔一年，茅台集团再次向贵州国资运营公司无偿划转贵州茅台的股权。

　　公告显示，根据贵州省国资委的通知要求，茅台集团拟向贵州国资运营公司无偿划转贵州茅台5024万股股份，占比为4％。以当日收盘价1841.65元/股计算，该部分股权价值约925亿元。

　　上一次股权转让于2019年12月25日公告，无偿划转股数同样为5024万股，占总股本4％。当天贵州茅台收盘价为1120.61元／股，该部分股权市值近570亿元。

　　此后一年时间里，贵州国资运营公司陆续减持这部分茅台股份。财报数据显示，截至2020年3季度末，贵州国资运营公司持股比例由4％降至2.67％。截至2020年12月23日，贵州国资运营公司持股比例进一步下降至0.68％。这一年以来，贵州茅台股价持续上涨，盘中触及最高价1906.2元/股。按照区间成交均价计算，贵州国资运营公司套现已超700亿元。

　　本次无偿划转完成后，茅台集团持有贵州茅台股份的比例将降至54％，而贵州国资运营公司持有贵州茅台股权比例将回升至4.68％，为第三大股东。本次无偿划转不会导致贵州茅台的控股股东及实际控制人发生变更。

　　在业内看来，茅台集团本次划转股份用途或可参考第一次，预计贵州国资运营公司将会选择合适时机进行减持，而贵州国资运营公司实控人为贵州省财政厅，减持资金或用于补充财政，由于其持股比例仍不到5％，未来减持不需要预披露。

　　“尽管此前部分投资人有所考虑，但连续第二年划转，或超了市场预期。”华安证券在研报中表示，本次划转后，茅台集团持有贵州茅台 54％的股份，集团技术开发公司也持有2.21％的股份，集团保持绝对控股前提条件下，未来股权划转空间仍存。

　　上述茅台小股东认为，目前茅台集团持股比例为54％，其不会放弃控股权，应该会更加珍惜手中所剩股权，未来最多只能再划转3.99％的股权。不过，由于大股东股权的减少，也意味着其未来得到的分红会相应减少，需要警惕大股东未来以其他方式从贵州茅台身上“揩油”。

　　12月25日，一名长期跟踪白酒的私募基金经理对时代周报记者表示，茅台作为A股股王，也是贵州省最优质的资产，目前仍属于成长期，飞天茅台出厂价和零售价之间仍存在巨大价差，茅台可以通过提价增加公司收益和提高分红的方式，提高茅台集团的收益从而增加贵州省的财政收入，二级市场减持无异于“杀鸡取卵”。

　　花式“输血”惹争议

　　两度股权划转背后，是茅台集团助力贵州化解债务的事实。

　　数据显示，2019年，贵州城投有息负债和地方政府债务余额分别为1.10万亿元、9673亿元左右，2020-2025年城投债券每年到期规模多超过400亿元。

　　自2019年10月贵州省地方金融监督管理局举办贵州省债券市场投资者恳谈会以来，贵州陆续出台了独具特色的化债举措，其中备受关注的便是围绕茅台展开的一系列“组合拳”。

　　实际上，自前贵州省交通运输厅厅长、党委书记高卫东接替李保芳，成为茅台集团党委书记兼董事长、贵州茅台董事长之后，茅台对贵州当地的“输血”动作明显增加。

　　有业内人士曾告诉时代周报记者，贵州省在逐步强化对茅台的控制，对茅台赋予了振兴贵州经济、盘活政府融资平台、振兴贵州金融等更重大的使命。

　　今年11月，茅台集团在上交所发行150亿元公司债，用于收购贵州高速股权、偿还有息债务、补充流动资金需求等，这也是茅台集团史上首次发债。

　　值得注意的是，贵州高速陷入亏损泥沼，且负债居高不下。截至2020年6月末，贵州高速亏损19.2亿元；贵州高速负债合计2894.28亿元，负债率为69.98％。

　　邮储银行战略发展部副总经理朱微亮曾对时代周报记者表示，受政府债务率高企负面影响，贵州债券融资环境相对一般，企业在公开市场融资困难较大。作为同属国资委主管的茅台集团和贵州高速，在贵州高速融资有一定压力的情况下，茅台集团需要提供帮助。

　　“贵州茅台之于贵州而言，已经迈出了辅助化债的关键一步。当然茅台这一优质资产，主要是通过撬动资本杠杆间接引导债务风险的化解。”天风证券首席固收分析师孙彬彬在研报中指出。

　　除此之外，今年以来，贵州茅台公开的捐款项目合计达13.9亿元。就在10月底，贵州茅台发布公告称，向地方政府捐资8个多亿，其中向习水县捐资不超过5.46亿修路，和向仁怀市捐资2.6亿建污水处理厂。

　　贵州茅台的大额捐赠随即引发小股东质疑。上述茅台小股东认为，茅台未经股东大会决议，董事会就擅自捐款，属于违规操作，损害了小股东的权益。

　　据时代周报记者了解，日前，这名茅台小股东已向国家信访局、证监会、上交所等监管机构举报茅台，并联合超过230位茅台中小股东拟发起集体诉讼，目前正在准备违规捐赠诉讼事宜。

　　肖竹青表示，茅台履行社会责任向茅台酒厂所在地政府和有关机构进行捐赠，体现企业为获得可持续发展良好的外部环境而在力所能及范围内积极捐赠，从目的和社会影响方面值得点赞，但是从程序方面应该按照公司章程和公司法履行审批程序。

　　上述贵州茅台董秘办相关工作人员对时代周报记者表示，茅台的捐赠都是合法合规，均按照规定履行审议和披露程序。“我们也在积极跟股东打电话沟通做解释工作，很多股东还是能够理解，还是能够支持的。这个也不存在问题。”该董秘办工作人员称。

　　中原基金执行合伙人、白酒专家晋育锋对时代周报记者表示，贵州茅台作为地方骨干国有大型企业，多少都会承担一部分支持地方发展的公共责任，并无不妥。

　　“未来茅台在金融方面的作为会更主动更频繁，包括化解贵州相关政府平台的债务风险。对于茅台，从龙头企业到金融控股龙头企业，这也是一种机会，是它的责任，也是它的使命。”肖竹青对时代周报记者说。

　　控价与直销

　　临近元旦春节销售旺季，多家白酒企业宣布涨价，飞天茅台的价格更是居高不下。天风证券研报显示，目前飞天茅台批价维持在2830元/瓶左右，终端价近3000元/瓶，茅台也因此遭到国家市场监管总局“点名”。

　　为解决茅台酒市场囤货捂酒、哄抬价格等突出问题，近日，国家市场监管总局在贵州省仁怀市召开了“全国茅台酒经销商代表行政指导会”，督促、指导全国茅台酒经销商严守法律法规，严格自律经营。

　　而在12月21日举行的茅台2020年度全国经销商联谊会上，茅台集团党委书记、董事长高卫东表示，将严肃整治和处理“高价”“变相高价”等扰乱市场秩序的行为；加快反黄牛系统研发，强化联防联控。同时，参会的500余名各地经销商进行宣誓，表示不加价销售，不囤积居奇，不哄抬价格不转移销售，不虚构销售，抵制假冒侵权。

　　实际上，为了管控渠道价格，贵州茅台不断扩大直销渠道的规模，自2019年起签约了约70家直销渠道商，如大润发、物美超市、天猫、苏宁易购、京东等。财报数据显示，2020年1―9月，贵州茅台直销渠道实现主营业务收入84.33亿元，直销收入占比12.6％，比2019年的31.02亿元同比增长172％。

　　虽然茅台直销规模不断扩大，但茅台控价不见成效，直销渠道销售的1499元平价飞天茅台酒也遭到黄牛狙击，市场上依然“一瓶难求”。

　　在肖竹青看来，茅台增加了直供商超和电商网站的配额，实际上是变相涨价，因为直供部分的供价是1399元/瓶，而给代理商的供货价是900多元，茅台高举控价的旗帜，通过加大直供渠道的供货市场配额，增加了自身的销售利润。而目前茅台涨价的原因是供不应求，在五年内扩充产能还不能扩大市场供给量，茅台酒市场行情价格还会持续上涨。

　　晋育锋则表示，茅台品牌力决定了供给端的定价权，稀缺性推高了需求端市场价格；两者叠加的涨价预期催生了投资和收藏属性；酱酒品类整体热度持续上扬和集体涨价助推了涨价预期；这也是茅台价格持续上涨的逻辑，以及被公众和媒体持续关注，被监管部门点名的原因。

　　在被两大监管部门关注之后，12月25日，贵州茅台收报1830元/股，微跌0.02％，总市值约为2.3万亿元。近期，一路突飞猛涨的白酒板块出现大范围回调。12月24日，皇台酒业（000995.SZ）、老白干酒（600559.SH）、金种子酒（600199.SH）等多只白酒股跌停，贵州茅台、五粮液（000858.SZ）一度跌超2％。

　　12月25日下午，一名北京的私募基金经理对时代周报记者表示，白酒估值已处高位，尤其三、四线的白酒股已透支了未来3年到5年的业绩，未来不排除继续调整的可能，白酒股的估值会持续分化，白酒龙头相对会有不错的表现。